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(一)基金操作策略的變化幾原因

基金們在成立之初大多采取的是集中持股的操作策略,從而使得基金在5·19行情以及2000年行情中收益頗豐。數(shù)據(jù)顯示,1998年12月基金整體持股集中度為61%,1999年12月為55.37%,2000年12月為60.75%,2001年12月為59.12%,而到了2002年6月下降為42.03%?；鸪霈F(xiàn)持股集中度下降的趨勢,主要有這么幾個(gè)因素,一是監(jiān)管力度的加大;二是市場發(fā)展的趨勢使然,即因?yàn)榻陙砬f股的跳水使得集中投資的做莊模式逐漸被市場所淘汰;三是隨著大盤股的上市,如中國聯(lián)通，使得基金找到了可供分散投資的對象。(3)

(二)基金的市值表現(xiàn)

在這種策略下基金的市場表現(xiàn)如何呢?基金指數(shù)由去年收盤1183點(diǎn)，跌落至12月25日的966點(diǎn)，跌幅達(dá)到18.35%。而同期上證綜指的跌幅僅僅為13.62%。基金市場的跌幅是股票市場同期跌幅的135%。基金市場在2002年度的弱勢確實(shí)超出了市場的預(yù)期。目前基金指數(shù)連續(xù)創(chuàng)出歷史新低，較股票市場的走勢要弱得多。具體表現(xiàn)就是，封閉式基金與2001年末市值相比，持有人的市值損失接近155億元左右。而且，這種損失，主要體現(xiàn)在第三季度與第四季度。基金市場的這種弱勢，超出了市場的預(yù)期，也嚴(yán)重打擊了基金市場投資者的信心。(4)由此可見，在整個(gè)市場行情不好的情況下，基金的重倉持股蘊(yùn)涵了極大的風(fēng)險(xiǎn)，屢屢有基金上演高臺跳水的現(xiàn)象也就不足為怪了。最為明顯的就是銀廣夏案發(fā)后大成系基金由于重倉持有銀廣夏而損失慘重，跌得是一塌糊涂。

(三)決策機(jī)制

(1)外部風(fēng)險(xiǎn)控制

在投資決策上，什么時(shí)候買進(jìn)，什么時(shí)候賣出，買賣哪只股票，在這些具體的問題上誰掌握有決定權(quán)，誰對投資的決策進(jìn)行監(jiān)督，歸根到底就是外部風(fēng)險(xiǎn)控制問題。目前我國基金投資決策的形成，通常的做法是基金經(jīng)理擁有一定額度的投資自主權(quán)，比如5000萬元以下可以自行決定投資。而一定額度以上如5000萬元以上的投資就需要經(jīng)過投資管理委員會和風(fēng)險(xiǎn)控制委員會，可以說，基金的決策機(jī)制就是在靈活和風(fēng)險(xiǎn)之間尋找最佳的平衡點(diǎn)。目前的決策機(jī)制以有效控制風(fēng)險(xiǎn)為重點(diǎn)，卻不可避免的存在著對市場信息反應(yīng)遲鈍的缺點(diǎn)，如何平衡有待進(jìn)一步探索。

(2)內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制

降低風(fēng)險(xiǎn)和抵御風(fēng)險(xiǎn)將是基金作為服務(wù)性的專業(yè)理財(cái)機(jī)構(gòu)區(qū)別于其他機(jī)構(gòu)與個(gè)人投資者的重要特征。這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，一是來自基金所投資的外部市場及基金的投資過程，二是來自基金內(nèi)部。尤其是內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制是基礎(chǔ)，是基金立足之本。對于加強(qiáng)基金管理公司內(nèi)部控制力度，應(yīng)該說，主管機(jī)關(guān)要求在基金管理公司內(nèi)部設(shè)立獨(dú)立于業(yè)務(wù)部門的檢查稽核部門，督察員擁有充分的檢查稽核權(quán)力，專司檢查、監(jiān)督公司及員工遵守各項(xiàng)法規(guī)和公司制度的情況之職是一個(gè)有力的制度，但需要進(jìn)一步發(fā)揮。而目前各基金管理公司普遍設(shè)立的風(fēng)險(xiǎn)控制委員會與社會獨(dú)立董事制度也還有細(xì)化與深入之處。另外，針對投資風(fēng)險(xiǎn)的量化技術(shù)與控制技術(shù)需要大力加強(qiáng)研究或引進(jìn)，使得基金的投資更具科學(xué)性與可預(yù)測性。

(四)代理人成本——基金經(jīng)理人的控制

(1)代理人成本的產(chǎn)生

投資基金所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離，導(dǎo)致經(jīng)理層經(jīng)營權(quán)的膨脹，與投資者存在根本利益沖突。一方面基金的巨型化使受益權(quán)高度分散，另一方面基金有效的經(jīng)營在客觀上又要求基金的經(jīng)營決策必須面對激烈的競爭、復(fù)雜多變的市場迅速靈活的作出反應(yīng)，因此有效的經(jīng)營決策只能委托具有專業(yè)知識的的經(jīng)理機(jī)構(gòu)來決定。此外，投資者的搭便車現(xiàn)象以及放任專家經(jīng)營的態(tài)度強(qiáng)化了基金經(jīng)理人的機(jī)會主義傾向和道德風(fēng)險(xiǎn)。從經(jīng)濟(jì)學(xué)上分析，投資基金結(jié)構(gòu)中存在著兩個(gè)層次的委托關(guān)系：基金持有人與基金管理公司的委托關(guān)系;基金管理公司與經(jīng)理人員的委托關(guān)系。因此，內(nèi)部人控制問題幾不可避免。這種層層委托的代理關(guān)系使道德風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)會主義傾向變得更為嚴(yán)重。

(2)基金經(jīng)理人的信賴義務(wù)

參考英美法基金經(jīng)理人權(quán)義事項(xiàng)的規(guī)范以信賴義務(wù)最為重要。信賴義務(wù)按內(nèi)容的性質(zhì)又可分為注意義務(wù)和忠實(shí)義務(wù)。注意義務(wù)就是基金經(jīng)理公司有義務(wù)對基金投資履行其作為經(jīng)理人的職責(zé)，履行義務(wù)必須是誠信的，行為方式必須是經(jīng)理公司合理地相信為了基金的最佳利益并盡普通謹(jǐn)慎之人在類似的地位和情況下應(yīng)有的合理注意。忠實(shí)義務(wù)就是受托人必須以受益人的利益作為處理受托業(yè)務(wù)的唯一目的，而不得在處理事務(wù)時(shí)考慮自己的利益或?yàn)榈谌酥\利益，也就說必須避免與受益人產(chǎn)生利益沖突，如禁止內(nèi)部交易、自我交易。我國現(xiàn)行的基金法制中沒有任何條文規(guī)范經(jīng)理人所應(yīng)負(fù)的注意義務(wù)，也沒有對忠實(shí)義務(wù)的原則性規(guī)范。這些制度層面的真空，不利于基金行業(yè)的規(guī)范。

(3)績效評價(jià)和管理費(fèi)的計(jì)提模式

這兩方面本來是應(yīng)該緊密地結(jié)合在一起的，即管理費(fèi)的計(jì)提，經(jīng)理人的收入應(yīng)當(dāng)與基金的業(yè)績掛鉤，使基金的業(yè)績成為考核基金經(jīng)理的過硬指標(biāo)。經(jīng)理人的收入也應(yīng)當(dāng)與市場風(fēng)險(xiǎn)聯(lián)系在一起。然而，目前的情況卻不是這樣的，剛剛過去的2002年基金持有人損失慘重，一方面，基金市值折損大。截至2003年1月3日，54只封閉式基金經(jīng)過大幅下挫后全部跌到了0.90元以下。持有人的市值損失近155億元。另一方面，2002年基金持有人基本上無紅利可分。因?yàn)楦鶕?jù)《證券投資基金管理暫行辦法》相關(guān)規(guī)定，基金分紅的首要條件是單位凈值維持在面值以上。但截至去年12月27日，掛牌交易的54只封閉式基金凈值全部跌破1元面值大關(guān)，分紅就變成一句空話。與基金持有人大面積虧損截然相反的是基金經(jīng)理人不僅毫發(fā)未傷，旱澇保收，甚至日子還要好過以前。(8)由于目前管理費(fèi)的提取是按基金凈值固定比例提成,因此盡管基金2002年上半年整體表現(xiàn)不佳,但基金公司仍然獲得相當(dāng)豐厚的回報(bào):上半年,15家基金管理公司僅從51只封閉式基金提取的管理費(fèi)合計(jì)高達(dá)約5.2億元。而同期51只基金的本期凈收益約為-15億元。(9)在2002年公布的上半年基金年報(bào)中可以找到一個(gè)典型的例子，20億份額的封閉式基金中,基金興華上半年表現(xiàn)最佳,凈值增長率達(dá)到7.57%;相對應(yīng)的是基金漢盛表現(xiàn)最差,凈值增長率為-1.2%。但就管理費(fèi)而言,漢盛基金管理人上半年提取了約1420萬元,興華基金管理人卻只提取了約1384萬元。(10)可見，現(xiàn)行的管理費(fèi)計(jì)提模式，沒有將基金經(jīng)理人的收入和基金的業(yè)績掛鉤，體現(xiàn)不出對基金經(jīng)理人的激勵機(jī)制，是很不合理的，在某種程度上已經(jīng)對基金業(yè)的發(fā)展產(chǎn)生了負(fù)面影響。對此，經(jīng)濟(jì)學(xué)家吳曉求曾呼吁,改革基金收費(fèi)制度,首先從降低基金管理費(fèi)著手。有關(guān)業(yè)內(nèi)人士也呼吁應(yīng)該盡快改革基金業(yè)的管理費(fèi)集體模式，如果基金出現(xiàn)虧損，應(yīng)當(dāng)大幅調(diào)低管理費(fèi)計(jì)收標(biāo)準(zhǔn)。