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并購境內(nèi)企業(yè)的外企應(yīng)當(dāng)應(yīng)自外商投資企業(yè)營業(yè)執(zhí)照頒發(fā)之日起3個月內(nèi)向轉(zhuǎn)讓股權(quán)的股東，或出售資產(chǎn)的境內(nèi)企業(yè)支付全部對價，如果因?yàn)樘厥馇闆r需要延長的，應(yīng)自外商投資企業(yè)營業(yè)執(zhí)照頒發(fā)之日起6個月內(nèi)支付全部對價的60％以上，1年內(nèi)付清全部對價，并按實(shí)際繳付的出資比例分配收益。

公司治理與外資并購

外資并購進(jìn)入作為一種外生沖擊會引起東道國市場上被并購企業(yè)發(fā)生“質(zhì)變”，即被并購企業(yè)從基，礎(chǔ)性的產(chǎn)權(quán)到企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)再到企業(yè)的組織、技術(shù)、制度、文化等各個層次都會發(fā)生變化，甚至是根本性的變化。在本文中將著重討論外資并購對公司治理的作用途徑和機(jī)理，以及其對公司治理的優(yōu)化。

一、外資并購下的股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理

外資并購作為企業(yè)并購的一種，本質(zhì)上體現(xiàn)的是外資與東道國被并購企業(yè)之間發(fā)生的產(chǎn)權(quán)交易關(guān)系，外資獲得了被并購企業(yè)的控制權(quán)；在形式上則表現(xiàn)為被并購企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生了質(zhì)變，外資控股被并購企業(yè)而將其納入跨國公司的全球經(jīng)營體系。這種股權(quán)結(jié)構(gòu)的變化直接導(dǎo)致公司治理結(jié)構(gòu)的變化。

股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)，股權(quán)結(jié)構(gòu)變了，公司治理結(jié)構(gòu)會隨之改變；只有股權(quán)結(jié)構(gòu)合理才可能形成完善的公司治理結(jié)構(gòu)，進(jìn)而才能保證公司取得良好的經(jīng)營績效和增強(qiáng)市場競爭力。股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司治理結(jié)構(gòu)的影響可以從公司治理機(jī)制和公司治理績效兩個方面來理解。

從公司治理機(jī)制看，股權(quán)結(jié)構(gòu)影響公司治理結(jié)構(gòu)，在于它對董事會、大股東監(jiān)督、代理權(quán)爭奪和并購等治理形式產(chǎn)生影響。

（1）股權(quán)結(jié)構(gòu)影響公司治理結(jié)構(gòu)，就在于它對于股東參與公司治理的積極性有重大影響，因?yàn)檫@種積極性在一定程度上體現(xiàn)了董事會發(fā)揮作用的效果。根據(jù)代理理論，大股東有更強(qiáng)的動機(jī)監(jiān)控管理者；而小股東存在嚴(yán)重的“搭便車”現(xiàn)象，缺乏參與公司治理的積極性。

（2）股權(quán)結(jié)構(gòu)影響股東對經(jīng)營者的監(jiān)督。當(dāng)股權(quán)高度集中時，控股股東有權(quán)直接任免經(jīng)理，有動力、有能力監(jiān)督經(jīng)營者；當(dāng)股權(quán)高度分散時，分散的股東們對經(jīng)理人員難以形成有效監(jiān)督。

（3）股權(quán)結(jié)構(gòu)影響代理權(quán)爭奪。在股權(quán)高度集中時，最大股東的代理人不容易被剝奪代理權(quán)；股權(quán)高度分散時，小股東沒有能力也沒有動力參與公司代理權(quán)爭奪；只有當(dāng)股權(quán)適度集中時，公司有若干個大股東存在，最有利于經(jīng)理在經(jīng)營不佳時能被迅速更換。

（4）股權(quán)結(jié)構(gòu)影響并購發(fā)生的概率。當(dāng)公司股權(quán)高度集中時，公司擁有一個絕對控股股東，收購者的收購成本很大，并購難以發(fā)生；當(dāng)股權(quán)高度分散時，收購方極易成功地進(jìn)行標(biāo)價收購。這種股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司外部治理即并購的影響，又會反過來制約企業(yè)經(jīng)理人的行為，影響公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)和治理效率。

外資并購進(jìn)入后，股權(quán)結(jié)構(gòu)隨之改變，外資股東成為被并購企業(yè)的大股東，居于控股地位。作為大股東，外資股東有積極性參與公司治理，在公司治理中發(fā)揮關(guān)鍵性作用。由于其控股地位以及全球戰(zhàn)略和利益驅(qū)動，外資股東有能力且愿意付出監(jiān)督成本，加強(qiáng)對經(jīng)營者的監(jiān)督和約束，挑選符合自身利益的代理人來經(jīng)營企業(yè)，并能夠有效防范外部市場的惡性收購行為，最終形成一個較為完善、有效率的公司治理結(jié)構(gòu)。

從公司治理績效考察，股權(quán)結(jié)構(gòu)影響公司治理結(jié)構(gòu)表現(xiàn)為股權(quán)集中度和股權(quán)結(jié)構(gòu)維度對公司治理績效的影響兩個方面：（1）外資并購控股后，股權(quán)集中度一般會相應(yīng)上升，有利于強(qiáng)化對代理人的監(jiān)督，提高公司治理績效。但要防止外資股東損害內(nèi)資股東利益的行為。（2）股權(quán)結(jié)構(gòu)維度是指持股者的身份構(gòu)成。外資并購進(jìn)入改變了企業(yè)原有的股權(quán)結(jié)構(gòu)維度，外資股東特殊的外資身份對于股東目標(biāo)和股東施加影響的方式具有重要的意義，有助于校正股東目標(biāo)的偏離和提高治理績效。

二、外資并購下的資本結(jié)構(gòu)與公司治理

外資并購影響公司治理的第二條途徑是依靠公司資本結(jié)構(gòu)的變化來實(shí)現(xiàn)的?；驹硎牵汗竟蓹?quán)結(jié)構(gòu)特征將決定著資本結(jié)構(gòu)性質(zhì)，從而最終決定著公司治理結(jié)構(gòu)的性質(zhì)。資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)長期資金來源的構(gòu)成及其數(shù)量間的比例關(guān)系，一般指企業(yè)股權(quán)資本與債權(quán)資本之間的比例關(guān)系。外資并購本質(zhì)上意味著被并購企業(yè)的股權(quán)資本和結(jié)構(gòu)發(fā)生改變，這必然影響其股權(quán)和債權(quán)的比例關(guān)系；從被并購企業(yè)的角度看，引入外資就是要讓渡自己的股權(quán)，從而改變了原有的股權(quán)債權(quán)關(guān)系。外資并購引起的股權(quán)債權(quán)關(guān)系即企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的改變會進(jìn)一步促使企業(yè)治理結(jié)構(gòu)發(fā)生變化。

資本結(jié)構(gòu)究竟如何影響公司治理二者關(guān)系如何呢米勒（Miller）認(rèn)為，資本結(jié)構(gòu)可以通過股權(quán)和債權(quán)特有作用的發(fā)揮及其合理配置來協(xié)調(diào)出資人與經(jīng)營者之間、出資人內(nèi)部股東與債權(quán)人之間的利益和行為。張維迎指出，資本結(jié)構(gòu)是公司治理結(jié)構(gòu)最重要的一個方面，公司治理結(jié)構(gòu)的有效性在很大程度上取決于資本結(jié)構(gòu)。這些觀點(diǎn)表明，資本結(jié)構(gòu)實(shí)質(zhì)上是資金背后的產(chǎn)權(quán)主體相互依存、相互作用、共同生成的某種利益配置格局，這種利益配置格局構(gòu)成了企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，并在一定程度上決定著企業(yè)的治理績效。因此，不能孤立地看待企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)，二者存在著有機(jī)的聯(lián)系。資本結(jié)構(gòu)全面決定著公司治理結(jié)構(gòu)是企業(yè)理論的基本思想，資本結(jié)構(gòu)影響到企業(yè)權(quán)力在各個利益主體之間的分布關(guān)系，決定了各個利益主體受到的約束與激勵強(qiáng)度，能夠從委托代理和控制權(quán)爭奪兩方面對企業(yè)治理結(jié)構(gòu)起決定作用。

通過上述分析發(fā)現(xiàn)，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和公司治理結(jié)構(gòu)有著緊密相連的關(guān)系，在既定的制度框架下，資本結(jié)構(gòu)是公司治理的基礎(chǔ)和依據(jù)，公司治理結(jié)構(gòu)是資本結(jié)構(gòu)的體現(xiàn)和反映。

三、外資并購對公司治理結(jié)構(gòu)的優(yōu)化

前面的論述分析了外資并購對公司治理的作用原理和作用途徑，說明外資并購將會導(dǎo)致公司治理結(jié)構(gòu)的變化，但沒有說明外資并購條件下公司治理結(jié)構(gòu)的變化趨勢。公司治理結(jié)構(gòu)是變得更富有效率抑或缺乏效率呢這里首先提出一個命題：外資并購優(yōu)化了公司治理結(jié)構(gòu)。這可以從外資并購方——跨國公司的主觀動機(jī)、跨國公司內(nèi)部資源和制度文化、外資并購與內(nèi)資并購性質(zhì)的差異等方面加以論證。

其一，外資并購下跨國公司具有優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)的強(qiáng)烈動機(jī)，以便服務(wù)于其全球競爭戰(zhàn)略?？鐕臼鞘澜缃?jīng)濟(jì)的主角，是經(jīng)濟(jì)全球化的推動者，它的行動目標(biāo)就是要鞏固原有市場，搶占新市場，保持其全球競爭的優(yōu)勢地位。其中，在全球范圍的并購?fù)顿Y活動就是實(shí)現(xiàn)這種目標(biāo)的強(qiáng)有力手段。在實(shí)現(xiàn)其全球戰(zhàn)略目標(biāo)、開展并購活動的過程中，跨國公司不僅要完成全球市場戰(zhàn)略布局，獲得更多市場份額，而且追求長期利潤增長，實(shí)現(xiàn)并購活動的快速增長效應(yīng)，這就需要跨國公司提高并購成功率，完善目標(biāo)企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)和增強(qiáng)其經(jīng)營管理效率。

因此，在全球競爭壓力下，跨國公司主觀上有優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)的強(qiáng)烈動機(jī)。優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)是跨國公司并購活動的一個重要環(huán)節(jié)和立足點(diǎn)。

其二，跨國公司豐富的內(nèi)部資源和先進(jìn)的制度文化能夠?yàn)椴①復(fù)顿Y后的企業(yè)包括優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)在內(nèi)的企業(yè)整合活動提供有力的保障?？鐕疽?guī)模龐大，實(shí)力雄厚，具有豐富的跨國經(jīng)營經(jīng)驗(yàn)，其內(nèi)部資源如科技和管理人才、資金等非常豐富，而且許多跨國公司歷史悠久，經(jīng)過了長期的企業(yè)文化積淀，形成了一整套高效運(yùn)行的企業(yè)組織制度和管理制度，特別是具有先進(jìn)的公司治理理念和完善的公司治理結(jié)構(gòu)，這些都是跨國公司賴以存在和發(fā)展的基礎(chǔ)，也是跨國公司實(shí)施其全球并購戰(zhàn)略的有力保障。在外資并購活動中，跨國公司能夠并且愿意向目標(biāo)企業(yè)移植先進(jìn)的公司治理和企業(yè)文化，將目標(biāo)企業(yè)整合成為跨國公司龐大體系中的一個效率單元。而跨國公司的所有硬性和軟性優(yōu)勢資源為這一移植和整合過程提供了保證，最終促使目標(biāo)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。

其三，外資并購的性質(zhì)與內(nèi)資并購的性質(zhì)不同，它們對于公司治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化的意義因而會不一樣。

外資并購與內(nèi)資并購性質(zhì)差異的最根本體現(xiàn)就在于前者的“外資”屬性。相對于東道國國內(nèi)資本而言，外資作為一種“異質(zhì)性”資本所有者，在并購活動中要強(qiáng)化它擁有的國際資本意志，要體現(xiàn)跨國公司對目標(biāo)企業(yè)的產(chǎn)權(quán)意志和控制力。跨國公司擁有一整套發(fā)達(dá)的公司治理體系，并購后，為體現(xiàn)其資本意志和控制力，跨國公司必定對目標(biāo)企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行改造，將自身發(fā)達(dá)的公司治理經(jīng)過適應(yīng)東道國情形的改進(jìn)后移入目標(biāo)企業(yè)，從而達(dá)到優(yōu)化目標(biāo)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)和提升其治理績效的目的。外資并購下的這種“改制”和優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)的行為具有阻力小、成本低的特點(diǎn)，外資的控股地位以及發(fā)達(dá)的公司治理保證了改制的成功?？偟恼f來，外資并購對于公司治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化是一種“可置信的戰(zhàn)略承諾”，目標(biāo)企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)因此會發(fā)生“質(zhì)變”。

相對于跨國公司而言，發(fā)展中國家東道國的內(nèi)資企業(yè)本身缺乏有效率的公司治理結(jié)構(gòu)，內(nèi)資企業(yè)之間的并購行為不可能導(dǎo)致明顯的公司治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化。就產(chǎn)權(quán)來說，一些轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)國家以及政府主導(dǎo)經(jīng)濟(jì)型國家，政府對經(jīng)濟(jì)的干預(yù)性很強(qiáng)，國營企業(yè)與私營企業(yè)產(chǎn)權(quán)交織不清、官商結(jié)合的現(xiàn)象普遍存在；即使是私營企業(yè)之間，由于誠信問題和地方政府各種形式的干預(yù)，也會引起產(chǎn)權(quán)糾紛，而且很多并購活動就是在政府主導(dǎo)下完成的，這就使內(nèi)資并購的績效大打折扣，優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)很難真正實(shí)現(xiàn)。因此，內(nèi)資并購對于公司治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化而言不具有戰(zhàn)略承諾價值。

《商務(wù)部關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》第五條

外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)涉及企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓和上市公司國有股權(quán)管理事宜的，應(yīng)當(dāng)遵守國有資產(chǎn)管理的相關(guān)規(guī)定。

第六條

外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)設(shè)立外商投資企業(yè)，應(yīng)依照本規(guī)定經(jīng)審批機(jī)關(guān)批準(zhǔn)，向登記管理機(jī)關(guān)辦理變更登記或設(shè)立登記。

如果被并購企業(yè)為境內(nèi)上市公司，還應(yīng)根據(jù)《外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》，向國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)辦理相關(guān)手續(xù)。