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注冊制是一種公司發(fā)行股票的信息公開制度，發(fā)行人依法將與證券發(fā)行有關(guān)的一切信息和資料公開，其中招股說明書是信息的載體和核心。

市場呼吁已久的注冊制改革正在加快腳步，并成為牽動市場神經(jīng)的熱詞。業(yè)內(nèi)人士分析，注冊制在明年中期推出的可能性非常大，目前證監(jiān)會不斷出臺的政策都在為注冊制的推出鋪路。注冊制降低了小微和創(chuàng)新型企業(yè)的上市門檻，將使現(xiàn)階段無法盈利但卻具有極高成長性的企業(yè)直接受益?？梢灿型顿Y者擔(dān)心，在核準(zhǔn)制下一直被IPO所累的資本市場，能否承受得住注冊制的發(fā)行節(jié)奏。

推出只待《證券法》修改

11月19日，國務(wù)院常務(wù)會議上提出抓緊出臺股票發(fā)行注冊制改革方案，取消股票發(fā)行的持續(xù)盈利條件，降低小微和創(chuàng)新型企業(yè)上市門檻。而就在一年前，《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》中提出推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革，措辭的變化釋放出積極的信號，IPO發(fā)行實行注冊制漸行漸近。作為監(jiān)管機構(gòu)的證監(jiān)會，主席肖鋼今年也在多個場合提及IPO注冊制改革。兩會期間，肖鋼就曾表示，2014年將制定完成注冊制改革實施方案，但并不會推出。如果2015年《證券法》修訂通過并實施，注冊制也就能實施了。

推行IPO注冊制，除了和國際接軌外，也是非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)的大勢所趨。民生證券研究院執(zhí)行院長、首席宏觀研究員管清友表示，非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)后，大量的融資需求需要直接融資來承接，包括債券市場和股票市場的融資，但中國這兩項融資的比例都不到15%，遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家以及印度、巴西等新興經(jīng)濟(jì)體70%以上的平均水平。

無論是取消保薦人的金飯碗還是不斷完善的退市制度，監(jiān)管層正在為注冊制的加快推出鋪路。但注冊制推出的前提還是證監(jiān)會主席肖鋼提到的修改《證券法》。我國現(xiàn)行的《證券法》第二章規(guī)定，公開發(fā)行證券，必須符合法律、行政法規(guī)規(guī)定的條件，并依法報經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)或者國務(wù)院授權(quán)的部門核準(zhǔn);未經(jīng)依法核準(zhǔn)，任何單位和個人不得公開發(fā)行證券。業(yè)內(nèi)人士和多家分析機構(gòu)都預(yù)測，明年6月后注冊制被推出的可能性非常大，因為《證券法》的修改將在明年6月份過三審。按中國的立法程序，任何一部法律的制定和修改都要通過全國人大常委會的三審程序后才能最后獲得通過。

小微、創(chuàng)新型企業(yè)迎來融資春天

繼今年以來一系列為小微企業(yè)減稅降費、破解融資難等輸血措施之后，近日國務(wù)院又印發(fā)融十條，從稅收優(yōu)惠、金融擔(dān)保、創(chuàng)業(yè)基地等十方面布局小微企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展，其中特別提到了注冊制改革。

由于輕資產(chǎn)、存活周期短等原因，中小企業(yè)融資難、融資貴的問題一直存在。而上市是企業(yè)融資的最直接方式，是緩解小微企業(yè)和創(chuàng)新型企業(yè)融資難、融資貴的重要途徑?？蓳?jù)證監(jiān)會披露的最新數(shù)據(jù)顯示，截至今年11月13日，證監(jiān)會受理首發(fā)企業(yè)631家，其中，已核準(zhǔn)11家，已過會24家，未過會596家。這意味著目前排隊等待上市的企業(yè)數(shù)量已經(jīng)超過了600家，而排在隊伍外符合條件的企業(yè)數(shù)量更為龐大，更別說有著迫切融資需求的小微和創(chuàng)新型企業(yè)。

此外，由于定價功能不健全、人為控制發(fā)行流量等情況，目前我國的IPO發(fā)行制度使財富增值效應(yīng)顯著，這讓很多并無融資需求的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，為了實現(xiàn)資產(chǎn)證券化，享受A股市場帶來的財富溢價，大量涌入IPO排隊大軍，擠占了為數(shù)不多的上市名額，讓大量急于上市融資的新型業(yè)態(tài)企業(yè)只得放棄A股，如京東、阿里巴巴等遠(yuǎn)赴海外市場，而中國投資者也只能對這些優(yōu)質(zhì)股票望洋興嘆。推行注冊制，取消股票發(fā)行的持續(xù)盈利條件，可以讓更多企業(yè)獲得上市通行證，尤其是那些現(xiàn)階段無法盈利但卻具有極高成長性的潛力股企業(yè)直接受益，幫助企業(yè)打破擴(kuò)張和技術(shù)創(chuàng)新的融資瓶頸。而且注冊制也將有效減少過去審批制度之下產(chǎn)生的尋租成本，切實降低企業(yè)融資成本。管清友表示。

注冊制不等于不審核

注冊制作為成熟資本市場的發(fā)行上市制度之一，也是中國證券化發(fā)展的必然趨勢。那么，注冊制是不是無門檻的上市制度呢?中國又該如何推進(jìn)注冊制改革呢?

注冊制并不代表企業(yè)上市無門檻和完全的非實質(zhì)性審核，企業(yè)上市本來就不是想上就能上的游戲。A證券市場策略分析師郭艷紅表示。據(jù)她分析，上市作為一種融資手段或財富兌現(xiàn)方式，本身就是一個高大上的復(fù)雜商業(yè)活動。這一點或許他山之石的經(jīng)驗值得借鑒。為保證上市公司信息披露的真實、完整，美國、中國香港等注冊制成熟資本市場上市門檻都比較高，甚至近年來美國為降低小企業(yè)的上市成本，通過新法案縮減向SEC(美國證券交易委員會)提交的申請材料、允許公司與潛在投資者提前溝通、允許公司向證監(jiān)會秘密提交IPO注冊材料等。

在注冊制成熟的香港，在上市方面，香港證監(jiān)會負(fù)責(zé)上市雙重存檔，及監(jiān)督聯(lián)交所在上市方面的職能。聯(lián)交所作為一線監(jiān)管主體，負(fù)責(zé)受理企業(yè)上市申請、審批上市文件，確保相關(guān)披露信息的完整性和準(zhǔn)確性。美國的注冊制要求擬上市公司在SEC注冊，保證公司信息披露的準(zhǔn)確性和真實性，美國企業(yè)上市注冊的過程復(fù)雜，對申請材料的要求很高，并且實行雙重注冊，其中州證券監(jiān)管機構(gòu)進(jìn)行部分實質(zhì)審核。還有一種是臺灣模式的IPO，審核在臺灣交易所，再融資是在臺灣期管局。中國這次的注冊制改革，審核權(quán)究竟會放在交易所還是證監(jiān)會尚無定論，但市場中支持交易所對IPO進(jìn)行審核的聲音不在少數(shù)。

中國的資本市場太快推行注冊制也并不一定合適。中國政法大學(xué)資本研究中心主任劉XX多次在公開場合呼吁，中國的IPO制度還不宜從核準(zhǔn)制直接過渡到注冊制。他舉例稱，美國實行注冊制是有前提的：一是美國有強大的訴訟文化，很多納稅人都有自己的律師;二是美國股市機構(gòu)投資者居多，比較理性;三是它的事后懲罰很嚴(yán)格，公司一旦發(fā)生問題需要追索，保薦人有的是要終身取消保薦資格等。而這三點我國的市場至今還都未完全具備。當(dāng)下的改革重點應(yīng)該是監(jiān)審分離，變實質(zhì)性的核準(zhǔn)為程序上的核準(zhǔn)，然后把審核的權(quán)利下放到交易所。用16個字來形容，就是監(jiān)審分離，下放發(fā)審，程序核準(zhǔn)，保留否決。劉XX說。