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誕生8個月，24家企業(yè)發(fā)行的39只中期票據(jù)共達1672億元，融資規(guī)模超過2008年77家企業(yè)IPO融資的總和1036億元。

牛年伊始，A股市場上仍未出現(xiàn)IPO發(fā)行或者再融資的松動，饑渴的企業(yè)們卻早已輾轉(zhuǎn)到了另一個交易平臺——銀行間債券市場上。

始于2008年4月的中期票據(jù)就是基于銀行間債券市場所產(chǎn)生的金融創(chuàng)新工具。在其發(fā)行元年因為債市的火爆和股市的低迷而大放異彩。據(jù)中國銀行間市場交易商協(xié)會網(wǎng)站顯示，僅去年一年，24家企業(yè)發(fā)行的39只中期票據(jù)共達1672億元，融資規(guī)模超過2008年77家企業(yè)IPO融資的總和1036億元。

新的一年里，南方航空、中國重汽、招商局、山西煤電等大型企業(yè)集團也計劃在中期票據(jù)上躍躍欲試，就連鐵道部也宣告招標發(fā)行200億元的中期票據(jù)來應(yīng)對運營資金的周轉(zhuǎn)問題。

債市新貴

要建立一個有效率的金融市場，必須有個突破口。

中期票據(jù)在銀行間債券市場上交易流通，被準入這個市場的投資者更像美國引入合格機構(gòu)投資者機制的概念。所以，并不是所有的企業(yè)或者金融機構(gòu)能參與其中，被準入進場的銀行、保險機構(gòu)、券商、基金以及企業(yè)也只能在特定的權(quán)限下才能購買發(fā)行的中期票據(jù)。

由于保險機構(gòu)不得購買無擔保的金融產(chǎn)品，以現(xiàn)在的情況來看，發(fā)行均未擔保的中期票據(jù)，也使保險資金暫時無緣這個市場;而基金公司按規(guī)定也不能購買中期票據(jù)，所以在這個融資平臺上資金推動型行情的主力毫無疑問是銀行，國海證券李杰明曾表示。

中財中國銀行研究中心主任郭某勇在接受《英才》記者采訪時分析認為，中期票據(jù)有點兒怪胎的感覺。因為從中期票據(jù)在銀行間債券市場上發(fā)售，屬于貨幣市場范疇，但從期限來看，一般融通好幾年的中期票據(jù)，實質(zhì)上還是資本市場上的新融資工具。

說它是在貨幣市場也行，是資本市場也行，兩邊都可以靠。客觀來說，中期票據(jù)對于優(yōu)勢企業(yè)，是一個很好的融資平臺。在中國債券市場還不發(fā)達的情況下，填補了中國債券市場的一個真空。

不論其出身如何，在我國間接融資占總?cè)谫Y的80%以上，由銀行向?qū)嵸|(zhì)經(jīng)濟部門發(fā)貸這種間接融資狀況長期得不到改變的情況下，中期票據(jù)的推出應(yīng)該說豐富了我們債券市場的品種。中國銀行間市場交易商協(xié)會秘書長時某朝對中期票據(jù)給予了高度的肯定。

即使公司債早已推出，但是與每年發(fā)放給企業(yè)幾萬億元的銀行貸款相比，區(qū)區(qū)幾百億元的公司債已顯得如此單薄。公司直接債務(wù)融資工具市場的發(fā)展幾乎是一片空白。所以我們要建立一個有效率的金融市場，必須有個突破口。

這就是中期票據(jù)推出的背景，一方面要改變整個社會的融資結(jié)構(gòu)，另一方面要為貨幣政策順暢的傳導創(chuàng)造一個好的渠道和建立一個良好的機制，第三是分散向銀行系統(tǒng)日益集中的風險，主要是這三方面的考慮。時某朝總結(jié)道。

大公司專利

這些發(fā)行中期票據(jù)的企業(yè)中，不乏中字號的大型集團公司。

對于一個公司來說，是通過直接融資、還是間接融資;是通過股權(quán)融資、還是債券融資，從經(jīng)濟學理論來看，長久來說是不會有什么太大的影響。時某朝的依據(jù)來自，1958年著名的經(jīng)濟學家莫迪利亞尼和米勒共同創(chuàng)建了關(guān)于公司資本成本的雙M定理，即在一個完全的市場中融資方式是與公司價值無關(guān)的。

它潛在的意思就是說，一個公司到底需要用百分之多少的貸款、百分之多少的IPO。最終通過什么樣的方式融資取決于企業(yè)自身的需要和企業(yè)自身的偏好，這事只能通過實踐當中的經(jīng)驗大概來判斷。

在美國100年的市場發(fā)展中，中期票據(jù)始終與公司債共存，兩者的重要區(qū)別在于：中期票據(jù)發(fā)行方式是非常靈活，在注冊有效期的額度內(nèi)，企業(yè)想什么時候發(fā)就什么時候發(fā)，想發(fā)多少就發(fā)多少，完全取決于發(fā)行企業(yè)自身的需要，這一點公司債是做不到的。

而在國內(nèi)，相對于同期的銀行貸款，現(xiàn)在發(fā)行的中期票據(jù)條件的確相當優(yōu)惠，不但沒有要求擔保，而且利率比同期銀行貸款低。比如，2008年底，中石油發(fā)行的第二期200億元3年中期票據(jù)，利率僅為2.8%，首日換手率就達81%。其他企業(yè)的利率也基本維持在3%、4%左右。

我們是自愿擔保，就是說一個企業(yè)發(fā)行中期票據(jù)，你可以選擇擔保也可選擇不擔保。比如中石油靠它自身的信譽，不需要別人的擔保，完全可以拿到低成本的融資。時某朝表示。

不過，這些發(fā)行中期票據(jù)少則十幾億元多則發(fā)行幾百億元的企業(yè)，均為主體評級AAA級的明星企業(yè)，不乏中電信、中鋁、中核、中化、中外運這些大型集團公司。

雖然企業(yè)發(fā)行中期票據(jù)的注冊機制是完全開放的，哪怕企業(yè)只有一塊凈資產(chǎn)，從理論上說均可發(fā)行。不過，是否有機構(gòu)愿為其承銷，發(fā)行后有沒有投資者買單可就是另外一回事了。

而對于發(fā)行人和承銷商而言，在吃不準企業(yè)市場走勢的情況下，他們是不會冒這個風險的。因此，目前中期票據(jù)似乎只是大公司專有的。

不過，在發(fā)行市場化的原則下，郭某勇認為這個口子有可能放開，中期票據(jù)應(yīng)該是跟企業(yè)的自身狀況有關(guān)，中小企業(yè)也有可能發(fā)中期票據(jù)，只是利率可能比較高。銀行、金融機構(gòu)會有一套判斷和選擇的標準。

改變銀行業(yè)

如果銀行業(yè)的盈利長期是靠這種大的存貸比利差來形成，是無法與國際上的大銀行來競爭的。

中期票據(jù)以較低的融資成本以及寬松的發(fā)行方式無疑造福了融資企業(yè)。但隨著日后發(fā)展，豈不是擠兌了銀行的老本生意——這些本可以由銀行貸款形式向企業(yè)發(fā)放的資金，如今已被中期票據(jù)取代了。

比如說貸款利率，在資金來源一定的情況下，原來的貸款利率比如說一年期的5.58%，發(fā)行的債務(wù)融資工具(短期融資券或者中期票據(jù))也可能就3.5%左右，這樣有2個點的利率商業(yè)銀行就拿不著。如果所有這些工具都是銀行買，它就會受損失，短期來看銀行的收益率會受到影響。

中期票據(jù)面值利率低還是不低，時某朝認為只是目前市場表現(xiàn)的狀況，它以后可能會高。利率完全是市場化的，由市場決定。對銀行來說，在票據(jù)市場推出的初期，收益率肯定是受到影響的。

那么，未來呢?對于一個以銀行為中介，間接融資占總?cè)谫Y比例80%以上，世界三大經(jīng)濟體里銀行存貸比利差最大的國家，曾是央行高層出身的時某朝就表示從長期看這種趨勢，我們目前主要靠貸款的趨勢肯定會發(fā)生改變的，而且擋都擋不住。而如果銀行業(yè)的盈利長期是靠這種大的存貸比利差來形成，是無法與國際上的大銀行來競爭的。所以銀行業(yè)的盈利模式也需要來轉(zhuǎn)變。

如果大的企業(yè)都進了直接債務(wù)融資市場，商業(yè)銀行為了生存，就必須把眼睛睜得大大地去發(fā)現(xiàn)、培育中小企業(yè)，這樣實際上卻為改善對中小企業(yè)的服務(wù)提供了一種制度性的安排。

不過，從整個銀行系統(tǒng)來說，這項業(yè)務(wù)的開展也使單個的銀行風險得到了分散。相對來講，貸款的風險小了，雖然發(fā)行體還是那些企業(yè)，而承接的投資者卻各式各樣。準入的銀行間債券市場的投資者，包括有經(jīng)批準的大小銀行、保險機構(gòu)、證券公司、基金公司，以及企業(yè)甚至個人。

所以，對單個的銀行而言或者單個的機構(gòu)而言，風險是減小了。比如近期中石油發(fā)行總計400億元的兩期中期票據(jù)，這400億以前大部分是在工行、建行的貸款，現(xiàn)在買了這400億中期票據(jù)的投資人多了，有50多家，風險分散了，對于整個經(jīng)濟體來說風險得到了分散。